—Михаил Крыловдиректор аналитического департамента «Golden Hills — КапиталЪ АМ»
Наши клиенты интересуются IPO ZTO Express (Nyse: ZTO). Огромная капитализация $12,07-13,53 млрд, при цене $16,5-$18,5, и не менее крупный free-float 9,9%. Годовая выручка в июне достигала $1,18 млрд. Компания прибыльная: EBITDA — $369,40 млн, EBITDAR примерно $386,5 млн, чистая прибыль — $236,8 млн.
За последние полгода годовая EBITDA выросла на 27%, за 2015 год — на 186%, при этом компания не даёт прогноза по росту этого показателя. Тем не менее в проспекте обращается внимание на рост числа посылок (CAGR) на 80% с 2011 по 2015 годы.
Предлагаемая стоимость предприятия на IPO $14,25 млрд. Это в 12,1 раза больше выручки, в 38,6 раза больше EBITDA (и в 36,9 раза больше EBITDAR), а капитализация в 54 раза выше чистой прибыли.
У компании три публично торгуемых аналога: FedEx (FDX), UPS, Deutsche Post.
Стоимость предприятия у FedEx — $56,24 млрд, при выручке $52,75 млрд, EBITDA более $5,7 млрд, и чистой прибыли — $1,84 млрд. Отсюда EV/выручка 1,1, EV/EBITDA 9,9, капитализация к чистой прибыли — 24,5.
EV UPS $106,6 млрд, при выручке $59,34 млрд, EBITDA свыше $9,77 млрд, чистой прибыли — $4,79 млрд. Соответственно, EV/выручка — 1,8, EV/EBITDA — 10,9, капитализация к чистой прибыли — 19,9.
EV Deutsche Post €40,29 млрд, при продажах — около €1,72 млрд, EBITDA — свыше €3,0 млрд, почти €4,0 млрд, чистая прибыль — €1,68 млрд. Cледовательно, EV/выручка — 23,4, EV/EBITDA — 10,6, капитализация к чистой прибыли — 19,8.
Deutsche Post и UPS стремятся поддерживать 8%-ный рост, Fedex растёт в пределах 5%. В то же время рост у ZTO — 80%. Считаем отношение EV/выручка к этим темпам роста (5% и 8%). Получаем по Deutsche Post 292,5, по UPS — 22,5, по Fedex — 22, средняя — 112, по ZTO — 15, недооцененность в 7,5 раза.
Теперь EV/EBITDA делим на темпы роста: по Deutsche Post 132,5, по UPS — 136, по Fedex — 198, средняя — 155,5, по ZTO — 48,3, недооцененность в 3,2 раза.
Наконец, цена к прибыли, делённая на темпы роста: по Deutsche Post 248, по UPS — 249, по Fedex — 490, средняя — 329, по ZTO — 67,5, недооцененность в 4,9 раза.
С этим IPO есть два главных риска, главный из которых — зависимость оценки стоимости от фактических темпов роста, которые могут быть значительно выше ожидаемых в будущем. По нашему мнению, есть риск того, что компания будет расти более медленными темпами в течение следующих пяти лет.
Если рост за полный год, включая зимний праздничный сезон, замедлится до 30% в год, показатель стоимости предприятия к выручке по ZTO, делённый на этот вариант ожидаемого роста составит всего 40,3 против средней для отобранных трёх компаний 112, EV/EBITDA на темпы роста будет 128,7, существенно ниже средней 155,5, цена к прибыли на темпы роста — 180, что по-прежнему неплохо против средней 329. При этом ключевым показателем для сравнения отобранных компаний доставки остаётся EV/EBITDA на темпы роста.
Главный риск в том, что 75-80% доставок ZTO приходятся на продажи через Alibaba. Джек Ма обещает увеличить обороты Alibaba всего вдвое за следующие 4 года, и это лишь 19% в год. Значит, с вероятностью 95% рост продаж ZTO всё-таки замедлится. Если три четверти выручки будут расти по 19% в год и ещё одна четверть по 63% в год, общие темпы роста будут всё равно 30% в год. При таких темпах роста недооцененность ZTO, по EV/EBITDA, делённому на рост (30%), составит 21%. В то же время с вероятностью 5% рост продаж ZTO по итогам года останется около 80%. В пользу этого свидетельствует то, что на компанию Джека Ма приходится всё меньшая доля в продажах ZTO, которая продолжает расти быстрее остального рынка посылок. Далее, умножая наши вероятностные оценки на возможный апсайд, получаем потенциал роста компании ZTO Express 30,5%. С этой точки зрения, не видим противопоказаний для того, чтобы включить ZTO Express на 6% в наш модельный набор международных IPO.
В разделе «Мнения» сайта Агентства экономической информации «ПРАЙМ» публикуются материалы, предоставленные аналитиками, трейдерами и экспертами российских и зарубежных компаний, банков, а также публикуются мнения собственных экспертов Агентства «ПРАЙМ». Мнения авторов по тому или иному вопросу, отраженные в публикуемых Агентством материалах , могут не совпадать с мнением редакции АЭИ «ПРАЙМ». Авторы и АЭИ «ПРАЙМ» не берут на себя ответственность за действия, предпринятые на основе данной информации. С появлением новых данных по рынку позиция авторов может меняться.
Представленные мнения выражены с учетом ситуации на момент выхода материала и носят исключительно ознакомительный характер; они не являются предложением или советом по совершению каких-либо действий и/или сделок, в том числе по покупке либо продаже ценных бумаг. По всем вопросам размещения информации в разделе «Мнения» Вы можете обращаться в редакцию агентства: combroker@1prime.ru.